【研究报告内容摘要】
事件:公司2020q1实现收入20.84亿元,同比-11.6%;实现归母净利润2.30亿元,同比-11.0%;实现扣非归母净利润1.74亿元,同比-25.2%。
受疫情影响,公司q1利润率小幅下滑。2020q1公司毛利率为27.9%,同比+0.8pct。公司期间费用率为18.4%,同比+3.4pct;其中销售/管理/研发/ 财务费用率分别为10.7%/5.6%/2.2%/-0.05% , 分别同比+1.3/+1.2/+0.9/-0.05pct。公司费用率上升主要因疫情导致收入下滑,费用摊销增加,预计2020q2~4该影响将逐步消失。公司2020q1净利率为11.0%,同比-0.7pct。公司2020q1利润率受疫情影响有所下滑,但整体下滑幅度有限,我们认为公司在疫情期间对费用管控能力较强。
传统文具和零售业务受疫情影响较大,线上销售增长较为明显。公司主要产品为学生文具和办公用品,2020q1受疫情冲击较大。传统文具业务和零售业务九木、生活馆收入受到疫情冲击较大,办公直销科力普受到冲击较小,疫情期间导致公司线上收入增长明显,对收入起到一定支撑作用。
疫情不改公司中长期投资逻辑,预计公司增长将逐步修复。学生文具和办公用品需求较为稳定,随着开学复工公司销售收入将逐步修复,公司将重回增长轨道。公司将进行2020年股权激励计划,首次授予业绩考核目标为,以2019年为基数,2020~2022年收入增长率不低于15%/45%/75%(同比15%/26%/21% ) , 净利润增长率不低于10%/34%/66% ( 同比10%/22%/24%)。有利于公司上下一致一心,为公司增长形成一定保障。
文具行业龙头地位稳固,渠道优势明显、产品迭代能力强。公司为文具行业龙头,每年收入增长显著高于行业平均增速,未来有望成为1500亿文具市场的整合者。公司拥有35家一级经销商,2019年底公司经销门店合计达8.5万家,基本覆盖国内主要校园周边,成为公司营销宣传树立品牌形象的重要方式。公司通过新产品迭代,增加精品文创产品,同时丰富产品矩阵,增加儿童美术用品、办公文具等,实现传统文具业务利润率每年稳步提升。
持续开拓办公直销和零售两大新业务,助力公司可持续增长。公司的办公直销业务晨光科力普自2013年开展以来拓展迅速,16年开始探索科力普加盟模式,17年收购欧迪办公,进一步完善晨光办公直销业务的客户矩阵。大办公市场除了办公文具和设备还包括办公家具和耗材等多种品类,对应1.6万亿市场空间,目前国内大办公领域竞争格局较好。18年公司开始探索九木杂物社加盟模式,新模式探索提升公司品牌价值,公司通过生活馆和杂物社销售的精品文创产品毛利率在45%左右,带来毛利率上升空间。
公司为文具行业龙头企业,传统文具业务渠道优势明显,产品结构具备持续改善能力,办公直销业务拓展顺畅,积极探索新零售和精品文创,增厚利润空间,内生增长动能充足,维持“买入”评级。我们预计2020~2022年净利分别为11.68/14.32/17.77亿元,同比增长10.2%/22.6%/24.1%,对应pe 42.5x/34.7x/28.0x。
风险提示:疫情持续蔓延、科力普业务不及预期、产品结构调整不及预期、九木杂物社开店不及预期。

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